A vagyontartás formái és jellemzői

A vagyontartási céllal tartott pénz szorosan összefügg a vagyon egészének kezelésével, összetételével. Ezért a vagyontartási célú pénzkereslet megértéséhez elengedhetetlen egy kis kitérő a vagyontartás területére.

A fogyasztási kereslet elemzésekor tapasztaltuk, hogy a háztartások megtakarításaikból vagyont halmoznak fel. A felhalmozott vagyonból a háztartások igyekeznek minél nagyobb jövedelemre szert tenni. Ezért a vagyon összetételét úgy alakítják ki, hogy az a vagyon értékének megőrzése mellett a lehető legnagyobb jövedelmet és ezen keresztül a nagyobb fogyasztást biztosítsa.

A vagyontartás formái a legváltozatosabbak: beletartoznak a pénzformák, kötvények, a részvények, házak és egyéb ingatlanok, műkincsek stb. A makroökonómiai vizsgálatok során minden piacot a legegyszerűbb formában modellezünk, ezért a vagyontartást is leegyszerűsítjük két alapvető vagyoncsoportra: a pénzre és a kamatozó vagyontartási formákra. Ez az egyszerűsítés lehetővé teszi, hogy az üzleti élet kiszámíthatatlan hatásaitól elvonatkoztassunk. (Így például figyelmen kívül hagyhatjuk a részvények árfolyamának és a vállalatok jövedelmezőségének kapcsolatát stb.) A vagyontartás részletesebb elemzése nem a makroökonómia feladata.

A nem pénzbeli vagyontartási formák részarányának alakulását erőteljesen befolyásolja az értékpapírpiac állapota. A háztartások megtakarításaikban többnyire tartózkodnak a nagyon kockázatos befektetésektől, hiszen azok hozama és a reálértéke bizonytalan. Ezért egy olyan vagyontartási formát választunk modellünkhöz, amelyik a kamatozó vagyontárgyak közül a legkisebb kockázattal jár és fontos szerepet játszik a tőkepiacon. Ez a vagyontartási forma a kötvény.

A kötvény

A vagyontartás modern formái közül különösen fontos szerepe van az értékpapíroknak.

Az értékpapír egy olyan okirat, amely valamilyen vagyoni jogot és valamilyen jövedelemre szóló követelést testesít meg. A legtöbb értékpapír forgalomképes, vagyis adásvétel tárgyát képezheti.

A kötvény egy hitelviszonyt megtestesítő értékpapír. A kötvény úgy jön létre, hogy a kibocsátó hitelt vesz fel, mégpedig több egyenlő részletben, s tartozását a kötvényekkel igazolja. A hitelezők a kötvény vásárlói, illetve mindenkori tulajdonosai. A kötvény kibocsátója kötelezi magát arra, hogy lejáratkor a kötvény névértékének megfelelő összeget visszafizeti és az esedékes, előre megállapított kamatokat fizeti.

A kötvények lejárati ideje a futamidő. A kötvényen szereplő, a kamatfizetés alapját jelentő, valamint a lejáratkor visszafizetendő összeget a kötvény névértékének nevezik.

Egy vállalat beruházásához szükséges tőkét kötvények kibocsátásával kívánja előteremteni. A beruházás összköltsége 10 millió forint, ennek megfelelően 1000 darab 10000 forint névértékű kötvényt bocsátanak ki, 5 éves futamidővel és 15 százalékos fix kamattal, amit minden év végén kifizetnek. A kötvények vásárlói tehát minden kötvényre 1500 forint kamatot fognak kapni évente. A kötvényen 5 szelvény van, amelyet minden évben a kamat kifizetésekor levágnak. Az 5. év végén minden kötvénytulajdonos 10000 forintot fog kapni – az esedékes évi kamaton felül.

A kötvény forgatható is, így lejárat előtt eladható. Az eladás azonban nem feltétlenül névértéken történik. Az értékpapírért fizetett tényleges pénzösszeget árfolyamértéknek (vagy röviden árfolyamnak) nevezik.

A kötvény árfolyamértéke négy dologtól függ: a névértéktől, a kötvényre járó kamattól, a lejárattól és az aktuális piaci kamatlábtól.

Vizsgáljuk meg, hogyan hatnak ezek a tényezők az árfolyamra. A kötvény árfolyamát hozamának jelenértéke határozza meg. A kötvény esetében a bruttó hozam a kamatokból és a lejáratkor visszafizetett névértékből áll. A diszkontrátát a piaci kamatláb adja, hiszen a befektető legfeljebb annyit hajlandó adni a kötvényért hogy a befektetése a más befektetésekben szokásos, átlagos hozamot eredményezze számára. A jelenérték-számítás ismert összefüggéseit alkalmazva a kötvény árfolyamát a következőképpen határozhatjuk meg:

(70)

ahol B (Bond) a kötvény árfolyamértéke,

n a lejáratig hátralévő évek száma,

i₀ a kötvény kamatlába, az évente fizetett kamat összege,

i a piaci kamatláb,

N a kötvény névértéke, amit a lejáratkor visszafizetnek.

Az árfolyamot tehát az évente esedékes kamatok jelenértékeinek összege, valamint a lejáratkor kifizetésre kerülő névérték jelenértéke határozza meg.

Tegyük fel, hogy az előbbi példában szereplő kötvény kibocsátásakor a piaci kamatláb 10 százalék. Ekkor a kötvény árfolyamértéke a kibocsátás pillanatában a következőképpen alakul: Az öt éven keresztül fizetendő 1500 forint kamat jelenértékeinek összege 5686 forint, a névérték jelenértéke 6209, az árfolyamérték tehát 11895 forint. Ha a piaci kamatláb megegyezne a kötvény kamatlábával, akkor az árfolyam azonos lenne a névértékkel.

Ha a piaci kamatláb alacsonyabb, mint a kötvény kamatrátája, akkor az árfolyamérték nagyobb lesz a névértéknél. Ha a piaci kamatláb növekszik, akkor az árfolyamérték csökken. Ha a piaci kamatláb magasabb, mint a kötvény rögzített kamatlába, akkor az árfolyam alacsonyabb, mint a névérték. A kötvény árfolyama ellentétes irányban változik a piaci kamatlábbal.

A kötvény árfolyama azonban változhat a kötvény keresletének és kínálatának változásával is. Ekkor az árfolyamérték lesz adott, és abból lehet – ugyancsak a fenti képlet segítségével – meghatározni a tényleges kamatlábat. Modellünkben éppen ezt, vagyis a kötvénybefektetésen realizálható tényleges hozamrátát tekintjük a piaci kamatlábnak. Ezért az árfolyamérték és a piaci kamatláb közötti kapcsolat mindkét irányban értelmezhető: a piaci kamatláb változásával változik egy adott kötvényfajta árfolyama, vagy a kötvények általános egyirányú árfolyammozgásával változik a piaci kamatláb.

A kötvény lejáratának növekedésével a névérték egyre kisebb hatást gyakorol az árfolyamra. Ezért a nagyon hosszú lejáratú kötvények esetén csak a kamatláb határozza meg az árfolyamot. Ilyenkor a kötvényt örökjáradéknak is tekinthetjük, így árfolyamát egyszerűen az évente esedékes kamat és a piaci kamatláb arányaként számíthatjuk ki. 70. képlet alapján, ha , a következő összefüggést kapjuk:

(71)

A fenti képlet egy végtelen (vagy nagyon hosszú) lejáratú kötvény árfolyamértékét fejezi ki. A végtelen lejárat azt jelenti, hogy a kötvényt belátható időn belül nem fogják visszaváltani, ezért mintegy járadékként működik.

A vagyonmérleg (portfólió)

A vagyonmérleg (vagy portfólió) a felhalmozott vagyon összetételét jelenti. A vagyontartók úgy igyekeznek portfóliójukat kialakítani, hogy a reálvagyon értéke ne változzon és a vagyonból származó jövedelem a lehető legnagyobb legyen. Fontos szempont továbbá, hogy a lehető legkisebbre kell csökkenteni a kockázatot, és biztosítani kell bizonyos likviditást is. A kockázat csökkentése érdekében kerülni kell az olyan befektetéseket, amelyek a vagyon értékének csökkenésével járhatnak.

Egyszerűsített vagyonmérleg-modellünkben két vagyontárgy szerepel: a likvid pénz és egy kötvény. A modellben alkalmazott vagyonmérlegben csak hosszú lejáratú kötvényekkel fogunk dolgozni, ami megkönnyíti az árfolyam és a kamatláb közötti összefüggés felhasználását. Egy ilyen vagyonmérleg lehetővé teszi, hogy tisztán lássuk a piaci kamatláb változásának hatását a vagyontartásra, és ezen keresztül a pénzkeresletre. Az egyéb vagyontartási formák esetében hasonló végkövetkeztetésre juthatnánk, de akkor figyelembe kellene vennünk az eltérő kockázat és a különféle konverziós költségek hatását is. Ez pontosabb, részletesebb képet nyújtana a vagyontartásról, de nehezítené a kamatláb és a pénzkereslet közötti kapcsolat kimutatását. Ezért választottuk a pénzpiac bemutatásához a legegyszerűbb kamatozó vagyontartási formát, a kötvényt. A pénzügytani tanulmányaik során megismerkedhetnek majd a vagyontartás és az értékpapírok egyéb formáinak tulajdonságaival is. Az alapvető makrogazdasági folyamatok megértése ezen egyszerűsített vagyonmérleg alapján sokkal egyszerűbb.

A pénzbeni vagyontartás haszna kettős: teljesen likvid vagyonforma és egyben a legkevésbé kockázatos is. A pénzbeni vagyontartásnak természetesen szintén van kockázata, hiszen ellophatják, vagy elértéktelenedhet az infláció következtében. Mivel most a reálpénzkeresletet elemezzük, ezért az árszintet adottnak feltételezzük, vagyis eltekintünk az infláció hatásától. A lopás vagy betörés kockázata a kötvényeknél ugyanakkora, ezért csak az egyéb kockázatban való eltérést hasonlítjuk össze. A kötvények azért kockázatosabbak, mint a pénz, mert egy kötvény bármikor elértéktelenedhet az értékpapírpiacon, a kibocsátó tönkremehet, és elveszítjük a kamat mellett még a tőkét is. A kötvények ugyanakkor kamatot hoznak és kedvező esetben árfolyamnyereséget is eredményeznek, ezzel növelve a vagyon nagyságát. A vagyonmérleg összeállításakor a vagyontartók egyéni értékítéletük alapján egybevetik a pénzbeni vagyontartás hasznát a kötvényével, és ennek alapján kialakítanak egy általuk kedvezőnek tartott arányt.

A reálvagyon tehát két részből tevődik össze: a reálpénzkészletből és a kötvények reálértékéből. A kötvény reálértékét aktuális árfolyama és az árszínvonal határozza meg. Változatlan árszínvonal mellett csak az árfolyamváltozás befolyásolhatja a kötvények reálértékét. A kötvény árfolyama pedig – mint tudjuk – a piaci kamatlábtól függ. Ha a kamatláb csökken, akkor az árfolyam és a kötvény reálértéke növekszik. Ha a kötvénytulajdonos egy korábbi alacsonyabb árfolyamon vette meg a kötvényeket, akkor növekszik vagyonának reálértéke. Ha viszont a kamatláb növekszik, akkor a kötvény árfolyama csökken, a vagyon veszít értékéből. Ezért a racionálisan cselekvő kötvénytulajdonosok nemcsak az aktuális piaci kamatláb alapján döntenek a kötvények tartásáról, hanem a várható kamatláb alapján is.

Egy évi 100 forintos kamatot hozó kötvény tulajdonosa arra számít, hogy a piaci kamatláb növekedni fog. Ennek következtében kötvényének árfolyamértéke 333,3 forinttal fog csökkenni. Kérdés, hogy el kell-e adnia a kötvényt, hiszen az eladással elveszíti az adott évre járó kamatot. Akkor érdemes eladnia a kötvényt, ha a várható tőkeveszteség nagyobb, mint az eladás miatt kieső kamatbevétel. Ebben az esetben az eladás egyértelműen kedvezőbb, hiszen a tőkeveszteség 333,3, a kamatveszteség pedig 100 forint.

A várható kamatláb alapján a kötvény várható árfolyama a következő lesz:

(72)

ahol B_e a várt (expected) árfolyam,

i_e a várt kamatláb.

Az árfolyamveszteség nagysága:

(73)

Ha az árfolyamveszteség nagyobb, mint a feláldozott kamat összege, akkor a befektető nem vásárolja meg a papírt, illetve a birtokában lévő papírokat eladja.

Ha tehát

akkor nem érdemes papírt tartani. Ebből levezethetjük a kötvény eladásának azt a feltételét, amelyben már csak az aktuális és a várt kamatláb szerepel:

(74)

Ha az aktuális kamatláb kisebb, mint , akkor nem érdemes értékpapírt vásárolni, illetve a meglévő papírokat érdemes eladni.

Ha viszont az aktuális kamatláb nagyobb, mint :

(75)

akkor érdemes értékpapírt venni, mert az árfolyamveszteség kisebb, mint a feláldozott kamat, esetleg még árfolyamnyereség is realizálható.

Bármilyen irányú kamatváltozásra számít is a vagyontulajdonos, mindenképpen érdemes megváltoztatni a portfóliót. Ha a kamatláb növekedésére számít, és annak mértéke olyan, hogy a 74. képlet érvényes, akkor csökkenteni fogja az értékpapír arányát, és növelni fogja a pénzbeni vagyontartás arányát. Ezt úgy érheti el, ha értékpapírokat ad el, vagyis értékpapírkészletét pénzre cseréli. Ha a kamatláb csökkenésére számít, és érvényes lesz a 75. képlet, akkor növelni fogja az értékpapír arányát, és csökkenteni fogja a pénzbeni vagyontartás arányát. Ekkor pénzkészletének egy részét értékpapírok vásárlására fogja fordítani.